近日，农六师国有资产经营公司触发违约后果断偿付，市场对其性质与意义的讨论非常之多，非城投之经营，而行融资平台之实，无疑属性上，可以说是城投平台的第一个实质违约。六师是否是城投，这其实这隐含了另外一个更大的问题，就是市场上目前频频进行发债的国有资产经营公司，究竟是否是城投公司？如果不是，那么究竟是什么？这决定了我们如何看待这类发行人的资质与定价。地方的国有资产经营公司大多以存量的隶属于国资委旗下的城投公司、普通工业企业为基础，在其上重新划分、组建成一个控股壳公司，来对这些公司进行控股和管理。所以经营业务上，国有资产经营公司并无特别多的共同点，这取决于当地区域国资委与财政局手上掌握多少公司。近两年，各地加速组建国有资产经营公司，并积极参与债券市场募资，目前存续的已发债国资经营公司主体有104家，其中省玉米地里的大嫂级、地市级、区县级国资公司分别有29、45、30家，存续债券共计405支、3343亿，不可谓之少。首先是地市较多，而且资本实力大大强于区县级国资公司，所以涉足债券市场的数量最多，但近年来诸多区县逐步重组设立自己的国有资本运营公司并积极参与债券一级市场，市场对其介于普通国企与城投的资质的认可也成为了主要的推动。市场对国有资产经营公司的认知，一直是认为其具有相当的高资质，有以下几点原因：（1）既有经营性业务的收入来源，地位上又有较强的支持。（2）资产负债表规模大而好看，级别很高。那么债券市场该如何看待国有资产经营公司？我们认为首先要注意一下几点：（1）大部分国有资产经营公司本部几乎无经营业务，大部分都由旗下子公司并表纳入，所以集团本部募集资金更多的是划拨给旗下子公司使用。（2）债券投资人对国有资产经营公司的资产划拨与重组，几乎没有的渠道与。（3）所以根据第二条，资产相对容易，资产拆解也并不难。毫无疑问，越来越多的国有资产经营公司，会成为债务危机与预算软约束的更潜在的隐忧。 我们关注的信用事件。（1）8月13日，上清所公告称“ 17兵团六师SCP001 ”违约；（2）8月14日，兵团六师国资公告称17兵团六师SCP002到期兑付存在不确定性；（3）8月15日，兵团六师公告称违约债券“17兵团六师SCP001”已于8月15日上午延期支付；（4）8月16日，凯迪生态公告称新增大股东股票被轮候冻结。 上周发行人评级变动。期内4家主体评级下调，1家主体评级上调。下调的是雏鹰农牧集团股份有限公司、新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司、利源精制股份有限公司、金鸿控股集团股份有限公司；上调的是南昌市政公用投资控股有限责任公司。 行业利差。一级行业利差方面，目前利差最高的是化工517BP、农林牧渔380BP、电子253BP；利差最低的是国防军工38BP、汽车49BP、休闲服务49BP。二级行业利差，利差明显走扩的有黄金，走扩12BP，现值72BP；景点，走扩5BP，现值215BP；煤炭开采，走扩2BP，现值138BP。收窄的有石油开采，收窄11BP，现值300BP；石油化工，收窄10BP，现值244BP；机场，收窄9BP，现值254BP。 近日，农六师国有资产经营公司触发违约后果断偿付，市场对其性质与意义的讨论非常之多，非城投之经营，而行融资平台之实，无疑属性上，可以说是城投平台的第一个实质违约。六师是否是城投，这其实隐含了另外一个更大的问题，就是市场上目前频频进行发债的国有资产经营公司，究竟是否是城投公司？如果不是，那么究竟是什么？这决定了我们如何看待这类发行人的资质与定价。 地方的国有资产经营公司大多以存量的隶属于国资委旗下的城投公司、普通工业企业为基础，在其上重新划分、组建成一个控股壳公司，来对这些公司进行控股和管理。所以经营业务上，国有资产经营公司并无特别多的共同点，这取决于当地区域国资委与财政局手上掌握多少公司。省级的国有资产经营公司，往往能讲省级诸多盈利性的经营形工业企业并入其中，比如天津渤海国资、上海国资、国资等，以天津渤海国有资本运营公司为例，最主要业务是医药生产与医药流通，其次才是旗下津联集团的公用事业收入。但是一旦进入地市、区县一级的国有资产经营公司，可能大部分控股公司多为相关的类平台、类地产、类建设类公司，经营性的业务不多。其中农六师国资也是在此背景下，主要控股了旗下的农业相关板块。 国有资产经营公司可追溯的发行的最早债券是07京国资CP01、07新国资CP01、发行主体分别为市国有资产经营公司与新疆生产建设兵团国有资产经营公司，可见兵团在涉足债券市场的经验颇为悠久，两年后的六师国资也在银行间市场发行了第一支短融。近两年，各地加速组建国有资产经营公司，并积极参与债券市场募资，目前存续的已发债国资经营公司主体有104家，其中省级、地市级、区县级国资公司分别有29、45、30家，存续债券共计405支、3343亿，不可谓之少。 为何地市级国资经营公司债券发行人数量最多？首先是地市较多，而且资本实力大大强于区县级国资公司，所以涉足债券市场的数量最多，但近年来诸多区县逐步重组设立自己的国有资本运营公司并积极参与债券一级市场，市场对其介于普通国企与城投的资质的认可也成为了主要的推动。 （1）既有经营性业务的收入来源，地位上又有较强的支持。诸多地市以上的国资公司，大多存有经营性收入的业务来源，如萧山国资的主要收入是齿轮箱制造与医药流通，其次才是偏公益性的城市基建与水务收入，齿轮制造主要由旗下前进齿轮箱集团贡献；更进一步，还会并入地方旗下的金融版块，如国资的金融收入，主要由银行、农商、信托贡献。从支持上，几乎等同于“小国资委”，资产划拨与补贴中处于较高地位，领导班子与当地本级部门存在千丝万缕的关系。 （2）资产负债表规模大而好看，级别很高。由于定位是控股公司，所以基本上就是国资委与财政局旗下资产的排列组合，即便是1+1=2的结果，也会大大提升其并表资质，而对其他经营主体没有其他影响。我们以宜宾国资为例，作为鲜有的地级市AAA国资平台，较高的外部评级归功于较大的资产规模，截止2017Q1，共计1747亿资产，净资产946亿，与其他资产规模较大的主要依靠土地存货充当资产规模的地方国资不同，宜宾国资的盈利也相当不错，归功于旗下并表的五粮液与宜宾天原两家上市公司的白酒业务与化工业务。所以很多国资公司可以一面将土地等资产纳入进来来调节规模因子，一面将经营性国有企业纳入来调节盈利因子，所以也会造成1+12的效果。 （1）大部分国有资产经营公司本部几乎无经营业务，大部分都由旗下子公司并表纳入，所以集团本部募集资金更多的是划拨给旗下子公司使用。 （2）债券投资人对国有资产经营公司的资产划拨与重组，几乎没有的渠道与。原则上来说，涉及到重大资产重组，是需要其他股东与重大债权人同意，或者开债券持有人会议的，但债券投资人历来比较弱势，在重大变动的时候基本没有什么否定的，在过去债券违约的案例中，经常被当地与主贷银行牵着鼻子走。 （3）所以根据第二条，资产相对容易，资产拆解也并不难。以渤海钢铁为例，当时为了改善天津钢铁企业分散的局面，在天津4家钢铁厂上一层面设立了渤海钢铁这一控股主体，合并之后的资产负债表与利润表成了四家总和，债券募集与获得授信的便利性大大增强，但这一债务主体本身并无实际业务，天津钢铁也未如整合后做大做强，所以在债务危机后，渤海钢铁迅速解体，增加了后续债务处置的复杂性。 所以我们认为，省级的国有资本运营公司或许可能背靠支持与盈利能力强的双重属性，但是各自飞，不可迷恋其外部的支持，下沉至地市，区县一级，其实和普通的城投公司没有什么太大的区别，反而是不如一些当地的区域重要城投，这个逻辑有点类似于集团+上市公司构架中，集团弱而上市公司强的结果，只不过目前国有资本运用公司的债务扩张才刚刚开始，未来大规模放量，则很有可能形成主要依靠集团募资，成为子公司占款，有很难收回的境遇。国有资本运营公司本级毕竟没有什么像样的资产。 我们看到，地方为何会热衷于组建国有资产运营公司？混合有经营业务、公益业务、金融业务的控股平台，依照国际统计标准，应该化为金融控股公司，而我国对金融控股公司的监管缺失，让其可以方便的伪装成普通的工业企业，包括会计信息披露、债券发行条件等，所以集团公司享受了“一鸭三吃”的好处，子公司可以融资，排列组合的控股公司又可以融资，而且是更低的利率，在核心业务毫无任何变化的前提下，降低融资成本，何乐而不为呢？ 如果自己没有承担任何痛苦而获得一项收益，大概率是别人帮你承担了这部分痛苦。在拼接国有资产经营公司融资方面，银行与其他金融机构主体乃至更一般的外部机构似乎承担了这些。我们认为核心的资产没有变化，排列组合成特殊目的实体，融资效率就提高了，其实是增加了发行主体的不透明度，几个实体业务混在一起的控股平台就很难用传统的财务分析方法拆清楚。我们都知道，金融部门与非金融部门的资产负债表科目完全不同，需要两种准则，城投公司就更于这两者，那混合了经营业务、城投公司、金融机构的大平台，其募集材料往往很难往下拆得详细，所以其实是对市场投资人蒙了一层面纱。 增加的分部门债务总量核查的难度。这些国资公司按照国际标准应该隶属于金融控股公司，但是却纳入了企业部门债务，但很有可能在债务核实中略过一些，大部分的债务又在实质上介于普通工业企业与负有义务的债务，完全划分开来比较困难，目前已经发债的这类国资公司存续债务共计2万亿，如果考虑到没发债的，总计规模可能在3万亿~4万亿都有可能，如此巨大的债务规模如果没有科学的划分与核实，是会影响我们对部门杠杆与债务规模的判断。 更为方便的债务扩张，无疑会增加对市场其他主体融资的挤出。这类融资航空母舰吸纳越多的资金，其实意味着其他中小企业的资金可得性更小，如果说过去的僵尸企业可能还是单独建账经营的一些煤炭、钢铁企业，那么隐藏在巨大的航空母舰下的破烂的飞机，更难以被市场甄别与发现。而这个模式，我们似曾相识，便是日本的主银行制度。主银行制度下，银行与企业的关联交易非常密切，企业难以破产难以出清，越做越多会逐步削弱全社会企业的创新能力。 8月13日，上清所公告称，8月13日是 新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司 “ 17兵团六师SCP001 ”的付息兑付日。截至今日日终，公司仍未足额收到新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司 支付的付息兑付资金，暂无法代理发行人进行本期债券的付息兑付工作。（新闻来源：银行间市场清算所股份有限公司公告） 8月13日，中城投集团第六工程局有限公司公告称，“ 15城六局 ”应于8月13日兑付回售本金10.5亿元和债券第三个付息年度利息7350万元；由于公司目前的主要资产被查封冻结，且流动性较为紧张，无法按期偿付本期债券到期应付的回售本息。截至报告出具日，公司未能将本期债券回售兑付本息资金划付至中国证券登记结算有限责任公司上海分公司指定银行账户，本期债券发生实质性违约。公司目前正协商后续债务计划。（新闻来源：中城投集团第六工程局有限公司公告） 8月13日，上海华信公告称，“ 17沪华信SCP005 ”应于8月20日兑付本息，因受 中国华信能源有限公司董事局不能正常履职以及3月1日新闻事件等不利因素的冲击，公司正常经营已受到重大影响，本期债券偿付资金暂无法落实，本期超短融到期兑付存在不确定性，公司仍在积极筹措偿债资金。（新闻来源：上海华信国际集团有限公司公告） 8月13日，冀中能源集团公告称，鉴于近期市场变化，公司拟取消发行2018年度第二期中期票据，规模10亿元。（新闻来源：冀中能源集团有限责任公司公告） 8月13日，英唐智控公告称，由于近期债券市场波动较大，为合理降低发行利率，控制公司融资成本，经主承销商、发行人协商一致，决定推迟发行2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第三期），具体发行时间另行确定。（新闻来源：深圳市英唐智能控制股份有限公司公告） 8月13日，淮安市水利控股集团有限公司公告称，由于市场出现波动，公司决定择时重新发行2018年度第二期中期票据。（新闻来源：淮安市水利控股集团有限公司公告） 8月13日，镇江国有投资控股集团有限公司公告称，董事及总经理发生变更。（新闻来源：镇江国有投资控股集团有限公司公告） 8月13日，城市建设投资(集团)有限公司公告称，根据相关通知，决定李明任董事、董事长。（新闻来源：城市建设投资(集团)有限公司公告） 8月13日，天津城建公告称，董事发生变动。董事会人数与公司章程不符的情形不会对公司管理、经营及偿债能力产生不利影响（新闻来源：天津城市基础设施建设投资集团有限公司公告） 8月13日，广州市天建房地产开发有限公司 公告称，截至2018年7月末，公司当年累计新增借款占上年末净资产的比例为25.53%。（新闻来源：广州市天建房地产开发有限公司公告） 8月13日，苏州恒澄建发公告称，上半年累计新增借款16.06亿元，占上年末净资产的比例为23.36%。（新闻来源：苏州市恒澄建设发展有限公司公告） 8月14日，兵团六师公告称，“17兵团六师SCP002”将于8月19日兑付本息，由于资金筹集困难，到期兑付存在不确定性；“17兵团六师SCP001”已于13日违约。（新闻来源：新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司公告） 8月14日，益阳城投公告称，由于“12益阳城投债/PR益城投”已经被纳入湖南省地方债务范畴，公司原计划用于提前兑付的资金均来自于湖南省财政厅提供的债务置换资金。由于截至目前公司尚未足额收到债务置换资金，因此公司将于8月24日正常兑付应付本息合计3.67104亿元。此前持有人会议通过的提前兑付议案所涉及的剩余年度兑付事项将另行公告通知。此前的债券持有人会议通过的提前兑付议案约定，公司将提前全额兑付债券剩余6.40亿元本金，并支付自2017年8月24日至提前兑付日的应计利息，另提供1元/张的补偿金，提前兑付日将另行公告通知。（新闻来源：益阳市城市建设投资开发有限责任公司公告） 8月14日，中弘股份8月14日晚间公告称，公司于2018年8月14日收到中国证券监督管理委员会安徽监管局(简称“安徽证监局”)《调查通知书》（皖证调查字2018043号），具体内容如下：因你公司披露的2017年一季度报告、半年度报告、三季度报告涉嫌虚假记载，根据《中华人民国证券法》的有关，我会决定对你公司进行立案调查。调查期间，公司将积极配合安徽证监局的调查工作，并严格按照监管要求履行信息披露义务。（新闻来源：中弘控股股份有限公司公告） 8月14日，上海华信公告称，原定8月31日披露2018年半年报，因公司面临重大不确定性事项，预计无法按期披露2018年半年报。（新闻来源：上海华信国际集团有限公司公告） 8月14日，阳光凯迪新能源集团有限公司公告称，8月13日公司收到证监会调查通知书，因公司涉嫌信息披露违规，证监会决定对公司进行调查。（新闻来源：阳光凯迪新能源集团有限公司公告） 8月14日，天津泰达投资控股有限公司公告称，由于市场原因，公司决定取消发行2018年度第一期中期票据，规模20亿元。（新闻来源：天津泰达投资控股有限公司公告） 8月14日，福建三安集团有限公司公告称，由于市场出现波动，经与簿记管理人协商一致，公司决定取消发行2018年度第二期超短期融资券。（新闻来源：福建三安集团有限公司公告） 8月14日，海正药业公告称，由于近期债券市场价格波动较大，经公司与主承销商浦发银行充分沟通确认，协商一致决定取消发行2018年度第一期超短期融资券，具体发行时间另行确定，规模10亿元。（新闻来源：浙江海正药业股份有限公司公告） 8月14日，新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限公司公告称，因重大事项存在不确定性，为避免公司债价格波动，“16六师债”自8月14日上午开市起停牌。（新闻来源：新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限公司公告） 8月14日，永泰能源公告称，截至公告日，公司及下属公司对外总额度约443.61亿元，占公司最近一年经审计净资产的182.26%，总资产的41.39%。（新闻来源：永泰能源股份有限公司公告） 8月14日，神州数码公告称，董事会、总经理发生变动。人事变动对公司管理、经营及偿债能力不构成重大影响。（新闻来源：神州数码集团股份有限公司公告） 8月15日，兵团六师公告称，17兵团六师SCP001的本息已于8月15日上午延期支付。17兵团六师SCP001于8月13日到期，当日未能兑付本息，构成实质违约。（新闻来源： 新疆生产建设兵团第六师国有资产经营有限责任公司公告） 8月15日，珠江投资公告称，1-6月累计新增借款105.08亿元，占上年末净资产的比例为33.76%。（新闻来源：广东珠江投资股份有限公司公告） 8月15日，南京江北新区科技投资发展集团有限公司公告称，根据市场情况，公司及簿记管理人拟就2018年第二期中期票据簿记截止时间进行调整，现簿记截止时间调整为16:30。（新闻来源：南京江北新区科技发展投资集团有限公司公告） 8月15日，南方水泥有限公司公告称，簿记建档当日市场变化较为剧烈，经簿记管理人、发行人及投资人协商一致，现将2018年公开发行公司债券（第二期）簿记建档结束时间由15:00点延长至18点30分。（新闻来源：南方水泥有限公司公告） 8月15日，富力地产公告称，据目前申购情况，经本公司与主承销商协商一致，现决定调整2018年度第五期超短期融资券发行金额为5亿元。原计划采用金额动态调整机制，基础发行规模为5亿元，上限为10亿元。（新闻来源： 广州富力地产股份有限公司公告） 8月15日，襄阳高新投资开发有限公司公告称，企业经营范围变更。此次变更未对公司正常经营活动与日常管理产生重大影响，不会对各期债券还本付息产生重大影响。（新闻来源：襄阳高新投资开发有限公司公告） 8月15日， 京煤集团有限责任公司公告称，变更代表人、注册资本并完成工商登记变更。（新闻来源：京煤集团有限责任公司公告） 8月15日，日照市城市建设投资集团有限公司公告称，日前董事及监事发生变更。本次变更对公司日常管理经营及偿债能力等无重大不利影响。（新闻来源：日照市城市建设投资集团有限公司公告） 8月15日，济宁高新城建投资有限公司公告称，董事会、代表人及总经理发生变更。（新闻来源：济宁高新城建投资有限公司公告） 文章由325棋牌提供发布 |